福瑞达剥离地产后净利大幅攀升，转型大健康存估值下行压力

5月19日，鲁商发展（600223.SH）变更证券简称为福瑞达，将旗下8家标的公司以及对这些标的公司及其下属公司的全部债权转让给山东省城乡发展集团有限公司。根据公司发展战略，地产公司剥离后，公司将全力聚焦医药和功效型化妆品两大主业。

首批地产资产交割后，公司2023年一季度的净利润发生了明显变化，净利润同比增95%。在其更名前后，资本市场的反应则稍显平淡，股价短暂抬升后再度震荡向下。

截至5月30日收盘，公司的总市值为104.4亿元，跑输上证指数，相比2021年5月份194亿元的阶段高点，已跌去超46%。

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剥离地产后的业绩变化

剥离地产前，2022年，福瑞达年营收129.5亿元，同比增4.76%。其中，地产业务营收占比76%，化妆品业务营收占比15%，剩下的几成，则是生物医药、原料及添加剂等。

盈利能力上，福瑞达2022年的净利润为0.45亿元，同比降87.44%。主要原因系公司旗下的地产业务经营情况所致。

一方面，公司当期对部分地产项目的计提资产减值达到2.62亿元；另一方面，公司部分地产结算项目为毛利率较低的刚需产品或首期销售房源，以及个别项目暂时停工的利息费用化影响财务费用增加，都大额蚕食了净利润。

虽然化妆品业务的毛利率可达61%，但营收占比较大的房地产业务毛利率则降至15%，所以公司整体毛利率也相对不高，为25%，净利率则为0.5%。

剥离地产后，交割的地产资产大幅增厚了业绩。2023年一季度，公司营收12.72亿元，净利润1.29亿元，同比增95%，主要系公司内地产板块首批资产交割确认投资收益影响所致。其中，首批6个标的公司完成交割的投资收益为1.17元。

若不考虑非经常性损益，公司2023年一季度的扣非净利润则为0.15亿元，同比降76%，原因依然系部分地产结算项目主要为毛利率较低的刚需产品或首期销售房源影响所致。

完成部分资产交割后，公司的毛利率及净利率均发生了变化。2023年一季度，这两项数值分别增至39.39%、12.11%。

目前，福瑞达已于2023年3月3日完成第一批次6家标的资产交割，交割后不再纳入公司合并报表范围。剩余2家标的公司将于2023年10月31日前完成交割。

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对比同行估值存在溢价空间

福瑞达除房地产外的其他业务里，化妆品是占比较大、增速较快且毛利率最高的业务，营收规模从2020年的6.89亿元，增至2022年的19.69亿元，成为了公司的第二大业务支柱。

公司旗下拥有“颐莲”、“瑷尔博士”、“善颜”、“UMT”、“诠润”、“贝润”等多个品牌，产品定位于玻尿酸护肤、微生态护肤、精准护肤、以油养肤等。

其中，颐莲、瑷尔博士品牌是福瑞达化妆品业务的主要收入来源。2022年，这两大品牌的营收分别为7亿元、11亿元。

在渠道上，则以线上收入占比居多，主要包含天猫、京东、拼多多等传统电商渠道及抖音、快手等直播渠道。2022年，颐莲、瑷尔博士的线上收入占比均超过90%。

不过，公司化妆品业务的收入上涨，也带来了销售费用上的压力。2022年，公司的销售费用为13亿元，同比增4.79%，主要系医药化妆品品牌宣传、产品推广费等增加影响所致。

而除了化妆品业务外，福瑞达的原料业务也具特色。公司现拥有透明质酸原材料420吨/年的产能，食品级和化妆品级透明质酸均有生产，出口量达60%以上。2022年，公司的原料及衍生产品、添加剂业务共计营收2.85亿元。2023年一季度，公司还上市了2款新化妆品原料。

从目前的产品定位来看，公司的对标对象接近华熙生物（688363.SH）。值得关注的是，华熙生物前身为山东福瑞达生物化工有限公司，由生化公司、正大福瑞达、正达科技和美国福瑞达共同合资成立。而生化公司便是如今的山东福瑞达医药集团有限公司，是福瑞达的全资子公司。

若单论及化妆品业务，福瑞达如今在营收上与华熙生物存在不小差距。2022年，华熙生物的功能性护肤品业务收入为46.07亿元，而同期福瑞达的化妆品收入为19.69亿元。

根据浙商证券5月4日发布的研报，福瑞达卡位高成长高景气的玻尿酸赛道，出置地产业务，积极转型大健康产业，当化妆品业务扬帆起航，有望迎来估值体系重塑。

不过，若按照化妆品企业的估值来看，福瑞达目前的市盈率，恐存在一定的溢价。根据wind数据，截至5月30日收盘，福瑞达的市盈率为96.23倍，其他A股上市的美妆或医美企业中，除爱美客（300896.SZ）及丸美股份（603983.SH）市盈率相对较高外，其他多在50倍上下。

此前，上海证券在研报中表示，根据Wind一致预测，截至2023年一季度，美容护理行业预测2023年的PE为36倍，一季度为美容护理行业消费淡季，需求较弱，板块估值相对较低。

但这种行情似乎正逐渐好转。根据西南证券研报，2022年因外部环境诸多不利因素，化妆品消费需求较弱，行业整体处于下行趋势， 国货品牌多数经营承压，但头部品牌仍然具备逆境增长势能；2023年一季度不利因素有所消退，终端消费需求回暖， 二线品牌表现出明显边际改善和业绩修复趋势，拐点已现，预计随着二季度大促到来，将加速进入上升通道。