【深度】黄金涨价就亏钱 梦金园弃A转港上市能否圆梦

日前，梦金园黄金珠宝集团股份有限公司（下称“梦金园”）在港交所更新招股书。饱受黄金涨价“痛苦”的梦金园多次谋求A股上市，此次转战港股，能否一圆上市梦呢？

梦金园主要从事黄金珠宝首饰的批发零售等业务，收入主要来自加盟商。有意思的是，加盟商不但贡献大量收入，还保持了大量存货，且存货占比要远高于收入占比。

《财中社》注意到，随着加盟渠道的增长和黄金价格的不断上涨，梦金园的收入也持续增加。公司净利润却没有多少增长，主要拖累就是黄金价格上涨，导致本为规避金价波动风险的T+D和黄金租赁业务亏损扩大。

黄金涨价亏损加大

梦金园招股书显示，2023年公司收入增长至202.1亿元，之前两年收入在160亿元上下。2023年公司股东应占净利润为2.3亿元，与之前两年的2.2亿元和1.8亿元相比，并没有多少增长。

不仅如此，梦金园曾多次计划登陆A股。公司在A股递交的招股书显示，2018-2019年，公司收入连续两年超过140亿元；2018年归属于母公司股东的净利润为1.9亿元，之后两年再也没有达到这一水平。

导致梦金园净利润增长远不及收入的直接原因，就是公司投资收益的亏损，即港股招股书中的“其他收益及亏损净额”。

2021-2023年以及2024年上半年，梦金园“其他收益及亏损净额”分别为8984万元、-2.1亿元、-3.7亿元及-3.5亿元。

《财中社》注意到，梦金园“其他收益及亏损”主要就是“Au (T+D)合约及黄金租赁产生的收益或亏损”。T+D是黄金期货合约，梦金园黄金 T+D是空头合约。2023年梦金园黄金T+D亏损了约3亿元，是公司“其他收益亏损”的主要原因。

A股招股书申报稿也显示，2019-2020年梦金园投资收益分别亏损了2.4亿元和1.7亿元，亏损的主要原因是金价大幅上涨，公司向商业银行偿还租赁到期的黄金产生，即彼时主要亏损是因黄金租赁业务。

黄金租赁是银行租赁业务的一种，指梦金园在银行的授信额度内，从银行租借黄金并按照合同约定支付租赁费用，并在租赁到期后归还。

2018年梦金园投资收益为371万元，盈利的主要原因并非黄金租赁和T+D业务，而是理财收益和其他投资收益贡献。

金价上涨大幅亏损，金价下跌小幅盈利。如今，金价屡屡刷新新高，梦金园的黄金T+D就又会加大亏损，这也就不奇怪公司上半年“其他收益的亏损”就已经基本追平2023全年的亏损额。

《财中社》发现，周大生、老凤祥等已在A股上市的专业珠宝连锁公司是梦金园的同行业竞争对手。这些对手中，2023年老凤祥投资收益亏损1.6亿元，其他几家同行要么亏损更小，或者略有收益。

梦金园的其他收益变动远高于同行，持有黄金空仓给公司带来更多的是亏损，其他同行似乎没有将这么多精力放在期货合约上。

加盟商高库存

梦金园的销售以特许经营为主，电商和自营起到辅助作用。2024年上半年，特许经营收入占比最低，也达到82.3%，之前的2022年和2023年都在94%左右。

特许经营也分两种：加盟商和省级代理。前者营收占比在60%左右，后者占比30%出头，2024年上半年占比为24.6%，有所下降。也就是说，加盟商是梦金园最主要的收入贡献来源。

2023年，加盟商为梦金园贡献了122.7亿元的收入。这一年公司加盟商存货周转天数为211.6天，2024年上半年已经增长至337.1天，原因是“黄金产品消费信心下挫”。

《财中社》注意到，梦金园的存货周转并没有这么大幅度的增长。2023年公司平均存货周转天数为36.8天，显著低于前两年的42.7天和45.6天。2024年上半年，公司存货周转天数为40.8天，也低于之前的周转率。

梦金园招股书显示，2023年以及2024年上半年，公司加盟商持有的存货数量分别为24.3吨和25.9吨。与此同时，占到公司销售收入约30%的省级代理却没有这么多的存货，2023年其存货为55公斤，2024年上半年只有57公斤。

与上一年相比，2023年梦金园存货有所增长至21.7亿元，与2021年的20.5亿元相比存货增长不大。公司存货主要由成品构成，2021-2023年金额分别为14.3亿元、12.8亿元和16.1亿元。

虽然梦金园没有披露存货中成品黄金的重量是多少，但公司毛利率只有个位数，2023年梦金园黄金销售单价为414元，照此价格计算，加盟商存货量价值超过百亿。加盟商高库存，存货周转远低于梦金园，是心甘情愿还是不得已而为之呢？