逆周期如何超常规？——中央经济工作会议学习体会

12月9日，中央政治局会议首提加强“超常规”逆周期调节，政策表态延续9月中央政治局会议积极表述，较2023年12月8日中央政治局会议更加给力。

与2023年相比，在“稳中求进、以进促稳、先立后破”基础上增加“守正创新、系统集成、协同配合”，逆周期调节前增加“超常规”三字，同时删除“跨周期调节”表述，财政货币政策由“积极的财政政策和稳健的货币政策”升级为“ 更加积极的财政政策和 适度宽松的货币政策”。

虽然12月12日晚间发布的中央经济工作会议全文稿未提及“超常规”，但政策基调和具体任务措施均延续中央政治局会议精神，逆周期政策基调更加积极，体现出“超常规”。

我们认为，明年宏观经济政策“超常规”发力主要体现六大方面。

1.五大“必须统筹”

2023年中央经济工作会议为“三个统筹”，主要涉及扩大内需和深化供给侧改革、新型城镇化和乡村全面振兴、高质量发展和高水平安全。

2024年为“五大必须统筹”，主要为有效市场和有为政府、总供给和总需求、培育新动能和更新旧动能、做优增量和盘活存量、提升质量和做大总量。

统筹可以理解为左右手都要硬，并重。市场和政府并重，在市场失灵时，政府更加积极作为；总供给和总需求并重，做好供给侧结构性改革的同时，也要扩大总需求；积极拥抱新动能、更新升级旧动能，不能喜新厌旧；在经济社会资源的增量部分做优做强，同时盘活利用既有的存量资源，不可一刀切、一关了之。经济提质和扩量并重，既要经济高质量发展，也要保持一定的经济发展速度。

2025年是“十四五”规划目标任务收官之年，也是为实现“十五五”实现良好开局打牢基础之年。可以说承上启下、继往开来的一年，时代背景意义重大。中央经济工作会议五大必须统筹体现出明年经济工作至关重要，做好五大必须统筹，才能稳定国内预期，全方位扩大国内需求，畅通国名经济循环，应对外部冲击。

2.总量政策更加积极有为

2023年开始，逆周期调节政策持续发力，但尚未根本性扭转市场主体预期，如中央经济工作会议所指出“我国经济运行仍面临不少困难和挑战，主要是国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多”。在“外部环境变化带来的不利影响加深”下，明年扩大国内需求至关重要，而扩大国内需求就需要实施更加积极有为的宏观政策，加大逆周期调节力度。

实施更加积极有为的政策宏观政策，将我国货币政策的五大目标上升为宏观政策组合拳的目标，“明年要保持经济稳定增长，保持就业、物价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促进居民收入增长和经济增长同步”。可以很明显的看出，当前稳增长要靠财政、货币、就业、产业、区域、贸易、环保、监管等政策和改革开放举措等各类政策“系统集成、协调配合“，而不再只是货币宽松就可以扭转市场预期和稳定经济增长。

3、货币政策适度宽松

货币政策由常规“稳健”转变为超常规“适度宽松”，中央经济工作会议首提“适时降准降息”。货币政策基调进行大的调整为14年来首次。2010年12月3日召开的中共中央政治局会议提出，2011年我国实施积极的财政政策和稳健的货币政策。此次向外界释放出重要信息：我国货币政策将由此前的“适度宽松”转变为“稳健”，此后虽细节表述上有微调，但总体稳健。更为直接的是，中央经济工作会议层面首次明确“适时降准降息”，保持流动性充裕方面则删除过去表述常用的“合理”二字，货币宽松政策来的会更给力。此外，还明确“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定”。

今年央行设立信贷市场司，将短端政策利率更加明确为7天逆回购利率，淡化MLF，构建短端利率走廊，公开市场开始进行国债买入操作，设立支持资本市场的非银机构“两项工具”和上市公司“增持回购再贷款”，开展买断式逆回购操作。在维护金融市场稳定方面加快金融工具创新，发挥央行金融稳定功能。近期，央行Q3货币政策执行报告和央行行长明确表示要修正和完善M1统计口径，预计明年将有更多的稳定金融市场和金融创新工作落地。

近年中央经济工作会议确立财政货币政策比较

资料来源：中央经济工作会议

4、财政政策更加积极

财政政策更加积极，明确提高财政赤字率。从9月26日中央政治局会议到12月中旬中央经济工作会议，财政政策持续发力。按照本次中央经济工作会议表述，可以预期，明年财政扩张更明显，“要实施更加积极的财政政策”，明确“提高财政赤字率”，从而确保财政政策持续用力、更加给力。2024年财政政策“积极的财政政策要适度加力、提质增效”。赤字目标坚守3%，全国财政赤字规模4.06亿元，比上年年初预算增加1800亿元，其中，中央财政赤字3.34万亿元，地方财政赤字7200亿元。新增地方政府专项债3.9万亿元，同时发行超长期国债1万亿元，支持重大基础设施和重大工程，消费品以旧换新。我们预计在中央经济工作会议明确要“提高财政赤字率”的积极性表态下，明年赤字率会在4%左右，不会低于2020年的3.6%，和2023年的实际赤字率3.8%；广义赤字率也会同步扩张。

继续增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施。今年两会政府工作报告指出，我国从2024开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。在继续发行超长期特别国债表述中多出“增加”二字，也表明明年超长期国债发行规模也将超过今年的1万亿。同时增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。

新增地方政府专项债将超过今年的规模（还有每年新增专项债用于化解地方隐性债务的8000亿）。11月8日，中国人大新闻发布会，财政部蓝佛安部长针对10月12日新闻发布会财政一揽子措施“四支箭”进展情况进行回应。其中一揽子化债组合政策已经落地，支持房地产市场健康发展的相关税收政策12月1日正式落地实施。而其他两大政策，发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等工作，以及专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，收购存量商品房用作保障性住房方面，预计将于明年财政政策中落地实施。优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲。

在宏观政策协调配合方面，完善部门间有效沟通、协商反馈机制，增强政策合力。今年9月24日，央行、证监会、国家金融监管总局召开新闻发布会，协同落地多项重大政策，10月，央行、财政部联动建立联合工作组，并召开首次会议。明年适度宽松的货币政策+更加积极的财政政策仍有很大空间。

5.扩大国内需求重回首要任务

本次中央经济工作会议，扩大国内需求重回明年经济工作任务之首位，而且是全方位的。即“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。如何实现全方位扩大国内需求，包括实施提振消费专项行动，提高养老金和医保财政补助，两新，多元化消费，首发、银发、冰雪经济，两重，增加中央投资，带动社会投资，及早谋划“十五五”重大项目。大力实施城市更新。实施降低全社会物流成本专项行动。

近三年中央经济工作会议确立的下一年度主要任务

资料来源：中央经济工作会议

投资、消费、出口三驾马车，其中，拉动投资和促进消费是有效需求两大动力源也是主要抓手。投资，短期是刺激有效需求，中长期也可以通过投资扩大供给。在全方位扩大国内需求方面，投资不可或缺。而促发市场主体愿意扩表、加杠杆进行投资的动力在于投资的回报，也就是投资的效益。政府投资既需要讲经济效益，也更看重社会效益，公共品属性高。而企业和居民投资，更看重经济回报，也就是投资回报率。在提高投资效益方面，由从聚焦“提高政府投资收益表述”，转为“提高投资收益”，表明拉动社会投资现实需要增强。2023年7月中央政治局会议扩大国内需求要更好发挥政府投资带动作用，提高政府投资效益，规范政府投资行为，激发社会投资活力，实现经济质的有效提升和量的合理增长。2023年中央经济工作会议强调，“激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环”。此次会议提出“提高投资效益”，不再局限于政府投资，需要通过加强财政与金融的配合，提高全部市场主体的投资效益，以政府投资有效带动社会投资。

6.稳定楼市股市和科技引领新质生产力

9月中央政治局会议首提房地产市场止跌回稳，此后9月27日房地产新政、支持房地产市场健康发展的相关税收政策12月初落地。明年稳楼市的房地产政策方面，要持续用力推动房地产市场止跌回稳，主要措施是四大方面，一是加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力；二是合理控制新增房地产用地供应；三是盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作；四是推动构建房地产发展新模式，有序搭建相关基础性制度。

近年中央经济工作会议有关房地产政策表述

资料来源：中央经济工作会议

稳定股市方面，今年先后出台新国九条、构建“1+N”政策规则体系，鼓励中长期资金入市，资本市场强监管、防风险、促高质量发展取得了一些初步成效。9月中央政治局会议提出“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。要支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施”。本次中央经济工作会议提出“健全多层次金融服务体系，壮大耐心资本，更大力度吸引社会资本参与创业投资，梯度培育创新型企业”。资本市场受到党中央前所未有的重视，未来随着各项改革的逐步落地和稳增长效果的显现，资本市场实现高质量发展可期。而资本市场重要功能的任务之一就是支持经济高质量发展，引领新质生产力，通过金融+科技联动，满足瞪羚企业、独角兽企业、科创型小微企业的融资需求，通过培育先导企业和未来产业，加强国家战略科技力量和创新型国家建设，解决“卡脖子”问题，实现科技自立自强。

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